BFC cae de A1 a BBB2 mientras la Gestora calla

Diez meses después de que este diario revelara el entramado financiero detrás de Frigorífico BFC S.A. —la empresa de capitales paraguayos y brasileños que había captado más de mil millones de bolivianos del sistema financiero nacional pese a estar vetada por Rusia y bajo investigación penal por falsificación de certificados—, la compañía atraviesa el peor tramo de su historia financiera. La calificadora de riesgo AESA Ratings, asociada a Fitch, le bajó la nota de deuda de largo plazo de A1 a BBB (BBB2 en la escala de la Autoridad de Supervisión del Sistema Financiero, ASFI) el 29 de junio de 2026, con perspectiva “En Desarrollo”. Es una rebaja de tres escalones, desde una “buena capacidad de pago” hasta el nivel más bajo del grado de inversión, al borde de la categoría especulativa.

El deterioro no es un hecho aislado ni un asunto exclusivamente contable. Ocurre en un país que cambió de gobierno —de Luis Arce Catacora a Rodrigo Paz Pereira— en medio de una crisis social que en mayo de 2026 derivó en bloqueos de caminos que, según la propia calificadora, golpearon directamente la capacidad de BFC para exportar y generar flujo de caja. Y ocurre mientras la Gestora Pública de Pensiones, principal tenedora institucional de los bonos de la empresa con capital de los trabajadores bolivianos, no publica una actualización de su exposición a BFC, ni a ninguna otra empresa o instrumento de deuda, desde hace más de un año.

La rebaja y sus razones

El informe de calificación de AESA Ratings de junio de 2026 es explícito sobre las causas del deterioro. Señala que las notas de las cinco emisiones de bonos de BFC —por un total de Bs 696 millones— bajan “considerando las presiones de liquidez y el deterioro en el perfil financiero de BFC, acentuados por las limitaciones operativas a las exportaciones generadas por los conflictos sociales presentes en el país desde may-26 (incluyendo bloqueos de caminos)”. Esos eventos, agrega el informe, “amplifican el riesgo de refinanciamiento que la empresa ya enfrentaba” y la exponen a “incumplimientos comerciales con clientes”.

La calificadora incorpora además un factor que hasta ahora no había sido de conocimiento público con este nivel de detalle: BFC actúa como garante de obligaciones de su matriz paraguaya, Frigorífico Concepción S.A. (FriCon), propietaria del 80% de sus acciones. FriCon fue rebajada el 11 de junio de 2026 por Fitch Ratings, en escala internacional, hasta ‘CC’, y por Fix Ratings, en escala local paraguaya, hasta ‘C’, por “limitada flexibilidad financiera, presiones de liquidez y el proceso de reestructuración de deuda en el que se encuentra”. La calificación de BFC, señala AESA, “incorpora la exposición contingente asociada a su condición de garante” de una empresa con ese perfil.

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Las cinco emisiones nacieron, todas, con la misma nota A1. La quinta, con fecha de emisión formal del 30 de septiembre de 2025 pero colocada efectivamente en el mercado en enero de 2026 según el propio informe de AESA, ya reflejaba el nuevo escenario antes de que la rebaja se formalizara: pagó una tasa de interés de 10% anual, muy por encima del rango de 6,70% a 6,95% que la empresa había pagado en sus primeras cuatro emisiones de 2024. Esa diferencia sugiere que el mercado ya exigía una prima de riesgo considerablemente mayor antes de que AESA ajustara su calificación.

Los números del frigorífico

Los propios estados financieros de BFC, presentados trimestralmente ante la ASFI, documentan la velocidad del deterioro. Entre marzo de 2025 y junio de 2026, la disponibilidad de caja de la empresa cayó de Bs 216,9 millones a apenas Bs 25,9 millones. El patrimonio se contrajo de Bs 520 millones a Bs 414 millones. Y el resultado acumulado de la gestión, que en el primer trimestre de 2026 todavía era una utilidad de Bs 2,5 millones, se convirtió en una pérdida acumulada de Bs 80,4 millones al cierre del primer semestre, es decir, entre abril y junio la empresa perdió cerca de Bs 83 millones adicionales. El deterioro coincide con una caída de ventas de 35,5% en términos reales que AESA registró ya en el primer trimestre de 2026, respecto al mismo período del año anterior.

El margen EBITDA —la rentabilidad operativa antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización— cayó de 20,7% en 2023 a apenas 4,2% al primer trimestre de 2026. Y la cobertura de intereses con EBITDA, que en 2023 era de 16,2 veces, hoy es de 0,8: la empresa genera menos efectivo operativo del que necesita para pagar únicamente los intereses de su deuda, sin contar el capital.

La estructura de deuda, de Bs 1.396 millones a marzo de 2026, se compone en 32,5% de financiamiento bancario, 16,6% de pagarés colocados en Fondos de Inversión Cerrados y 50,9% de las cinco emisiones de bonos. Del total de vencimientos programados, Bs 491,5 millones correspondían a la gestión 2026 y Bs 525 millones a 2027, según el propio informe de calificación.

Este diario identificó el detalle de esos pagarés colocados en Fondos de Inversión Cerrados: Bs 270 millones sin oferta pública a través del Fondo Sembrar Exportador FIC, administrado por Capital+ SAFI S.A., divididos en dos instrumentos con condiciones muy distintas. Los Pagarés “Frigorífico BFC V” (Bs 140 millones) no exigen a la empresa ningún compromiso financiero, solo el envío periódico de información. Los Bonos “Frigorífico BFC I” (Bs 130 millones), en cambio, sí incluyen covenants —Razón Corriente mínima de 1,0 y deuda sobre patrimonio máxima de 3,5 veces— y un Fondo de Contingencia propio de Bs 10 millones, distinto del que respalda a las cinco emisiones públicas, cuya constitución obligatoria recién comienza en noviembre de 2026.

Para la analista financiera y política Edith Gálvez, que ya había advertido en octubre de 2025 sobre las señales de alarma de la compañía, el patrón actual confirma ese diagnóstico. “Lo que en 2024 podía leerse como un crecimiento agresivo financiado con deuda barata, hoy se revela como lo que probablemente siempre fue, una estructura que dependía de refinanciamiento constante y de un entorno político y crediticio favorable. Cuando ese entorno cambia, con bloqueos, con un nuevo gobierno, con calificadoras más exigentes, la fragilidad de fondo queda expuesta”, explica.

Compromisos financieros al límite

Los prospectos de las cinco emisiones de bonos de BFC incluyen compromisos financieros (covenants) que la empresa debe respetar para no activar cláusulas de aceleración de pago. A marzo de 2026, según el propio informe de AESA, esos límites ya se rozaban: la Razón de Endeudamiento estaba en 3,49 veces, apenas por debajo del límite máximo de 3,50; la Cobertura de Servicio de Deuda en 2,60 veces, sobre un mínimo exigido de 2,00; y la Razón Corriente en 1,58, sobre un piso de 1,00.

Tres meses después, el 30 de julio de 2026, BFC comunicó formalmente a la ASFI que había incumplido esos compromisos al cierre de junio: la Relación de Cobertura de Servicio de Deuda (RCD) cayó a 1,43 veces, por debajo del mínimo de 2; la Relación de Deuda sobre Patrimonio (RDP) subió a 4,20 veces, por encima del máximo permitido de 3,50; y la Razón Corriente (RC) quedó en 1,11, apenas sobre el piso de 1,00. Solo los indicadores de Fondo de Contingencia a Intereses, por emisión, se mantenían dentro de los rangos exigidos.

Un día antes, el 29 de julio, se realizaron las Asambleas Generales de Tenedores de las cinco emisiones de bonos (1, 2, 3, 4, 5), en las que BFC presentó una “Estrategia de Reestructuración de la Sociedad”. El 10 de agosto, la empresa convocó a nuevas asambleas para el 25 de agosto, con un orden del día que incluye la “Presentación de Plan de Acción Integral para revertir incumplimiento de Compromisos Financieros” y una “Propuesta de Reestructuración de Emisiones Vigentes” para cada una de las cinco emisiones.

Dos bancos, dos caminos

Los dos principales bancos acreedores de BFC tomaron decisiones opuestas en la misma ventana de días. El 28 de julio de 2026 —dos días antes de que BFC comunicara el incumplimiento a la ASFI—, el Directorio y la Junta de Accionistas de la empresa aprobaron una dación en pago al Banco de Crédito de Bolivia (BCP) por Bs 166,86 millones: la entidad se quedó con los fundos “Panamá” y “Santa Catarina I”, el lote “Enconada 300” y maquinaria de la ampliación de Cotoca, extinguiendo así la totalidad de sus acreencias, con una cláusula que permite a BFC recomprar esos activos más adelante. El BCP resolvió su exposición antes de que el deterioro se hiciera público.

Banco Unión, en cambio, hizo lo contrario una semana después: en lugar de cobrar o ejecutar garantías, amplió el plazo de la deuda y sumó una hipoteca nueva. Dos bancos, el mismo deudor, la misma ventana de semanas, estrategias opuestas.

El agujero de información

Mientras el deterioro se documenta en tiempo casi real a través de los hechos relevantes que BFC está obligada a comunicar a la ASFI, existe un vacío de información pública en el otro extremo de la cadena: el de los propios ahorros que sostienen buena parte de la deuda de la empresa. El último informe público de “Diversificación de los Fondos por Instrumento, Moneda y Riesgo” de la Gestora Pública de Pensiones —el documento que detalla en qué invierte el ahorro jubilatorio de los trabajadores bolivianos— corresponde a junio de 2025. Ni la Gestora ni la Autoridad de Pensiones y Seguros (APS) publicaron una actualización posterior hasta la fecha de esta nota.

En ese último corte disponible, los Bonos a Largo Plazo de Frigorífico BFC S.A., denominados en bolivianos y con calificación A1 —la nota que la empresa tenía entonces, antes de la rebaja de junio de 2026—, representaban 0,1496% de la cartera de inversión de la Gestora, que en ese momento alcanzaba USD 28.334.046.085, sin contar los recursos de alta liquidez (USD 313.166.952 adicionales). Ese porcentaje equivale a unos 42,4 millones de dólares invertidos en bonos de BFC.

Lo que no existe, catorce meses después, es una cifra pública y oficial que confirme si esa exposición se mantiene en ese nivel, si fue reducida, o qué calificación —A1 o BBB2— carga hoy esa inversión en la contabilidad de la Gestora. “Cuando la información pública se detiene justo antes de que empiece el deterioro documentado, no hace falta suponer mala fe para preocuparse. Simplemente significa que los propios dueños del dinero, los aportantes, no tienen manera de verificar en qué estado está su inversión”, señala Gálvez.

La supervisión de ese silencio recae, en última instancia, en el Ministerio de Economía y Finanzas Públicas, del que dependen la relación institucional con la ASFI y con la Gestora. Pero su titular, José Gabriel Espinoza, enfrenta desde el 12 de agosto de 2026 una denuncia penal del vicepresidente Edmand Lara por la compra de un vehículo Audi Q4 e-tron que no figuraba en su declaración jurada de patrimonio. El caso domina la agenda pública de la cartera de Economía justo en las semanas en que BFC negocia con sus acreedores y la Gestora acumula catorce meses sin actualizar la exposición del ahorro previsional a esa misma empresa.

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“Empresa en marcha”, bajo condición

El propio auditor externo de BFC, PricewaterhouseCoopers Bolivia (PwC), emitió el 30 de abril de 2026 una opinión sin salvedades sobre los estados financieros al 31 de diciembre de 2025, pero con un párrafo de énfasis sobre las garantías otorgadas por la Sociedad a empresas relacionadas, que constituyen “obligaciones contingentes”, y con la “empresa en marcha” identificada como un asunto clave de auditoría.

En ese apartado, PwC advierte que BFC “presenta un nivel significativo de endeudamiento financiero, así como una concentración relevante de vencimientos de pasivos financieros en el corto y mediano plazo, principalmente en los ejercicios 2026 y 2027”, y que la empresa “presenta un bajo nivel de disponibilidades en relación con sus compromisos financieros de corto plazo” y depende de “la generación futura de flujos de efectivo operativos, del acceso continuo a financiamiento, del cumplimiento de compromisos financieros asociados a las emisiones de bonos, así como de la continuidad de sus operaciones de exportación”. Los auditores concluyeron que la evaluación de la Gerencia sobre la continuidad de la empresa era razonable, pero dejaron constancia expresa de que ese juicio dependía de supuestos —volúmenes de exportación, márgenes, refinanciamiento— cuya validación solo se conocerá con el tiempo.

Las propias notas a los estados financieros de BFC al 30 de junio de 2026 muestran, además, un flujo constante de recursos hacia y desde empresas vinculadas al grupo: cuentas por pagar a Frigorífico Concepción (Bs 68,4 millones), a la empresa de logística TransBFC S.R.L. (Bs 84,3 millones) y a All Par Casings S.A. (Bs 5,4 millones), junto con cuentas por cobrar de la brasileña BMG Foods Importação e Exportação Ltda. (Bs 113,6 millones) y de BFC-USA LLC (Bs 11,1 millones). Ese entramado de saldos entre compañías del mismo grupo, con la matriz paraguaya en pleno proceso de reestructuración, es parte de lo que la calificación de junio de 2026 describe como “exposición contingente”.

De un gobierno a otro, el mismo entramado

La primera investigación de este diario sobre BFC, publicada en octubre de 2025, documentó cómo la empresa había logrado financiamiento estatal masivo —créditos del Banco Unión, bonos comprados por la Gestora Pública, pagarés colocados en Fondos de Inversión Cerrados administrados por SAFIs vinculadas al Estado— en pleno gobierno de Luis Arce Catacora, incluso después del veto ruso de 2023 por certificados de exportación falsificados y en medio de una investigación penal contra su representante legal, Paulo Martins Macedo. Esa investigación reveló también vínculos familiares entre funcionarios del Banco Unión y del Banco de Desarrollo Productivo con el entorno cercano al entonces presidente.

Diez meses después, con Rodrigo Paz Pereira en la presidencia desde noviembre de 2025, el expediente BFC no se cerró: cambió de naturaleza. Ya no se trata solo de preguntas sobre cómo se otorgó el financiamiento, sino de qué ocurre ahora que ese financiamiento se deteriora abiertamente, en un contexto de crisis social que —según documentó este medio en mayo de 2026— llevó incluso a Brasil a ofrecer ayuda humanitaria a Bolivia ante bloqueos que afectaron el abastecimiento del país, mientras sectores del agronegocio y frigoríficos brasileños observaban con atención la evolución de la crisis boliviana y sus efectos sobre las cadenas de exportación de carne del oriente del país, de las que BFC forma parte. “Los ganaderos de Santa Cruz siguen exportando carne vía Paraguay, pasando por Camiri, Villa Montes, Ibibobo, Hito BR94. Por eso la carne escasea y los precios siguen altos. La crisis es oportunidad para ellos”, apunta Gálvez.

En junio de 2026, la propia BFC modificó su estructura interna: transformó la antigua “Gerencia Financiera” en una nueva “Gerencia General de Pasivos y Relaciones Financieras”, a cargo de Marcelo Renzo Jiménez Córdova, quien asumió el cargo el mismo día en que se formalizó el cambio, en reemplazo de Antonio Martin Saravia Flores. El nombre del nuevo cargo —centrado explícitamente en “pasivos”— describe, quizás sin proponérselo, la etapa que atraviesa la empresa.

Jiménez Córdova no llegaba como un ejecutivo cualquiera. Entre enero de 2022 y diciembre de 2025 fue Gerente General de Banco Unión S.A., el banco estatal que, según la primera investigación de este diario, otorgó a BFC al menos dos créditos por cerca de Bs 120 millones entre 2023 y 2024, bajo garantía quirografaria. Banco Unión comunicó que, en Directorio del 4 de diciembre de 2025 —apenas tres semanas después de la asunción de Rodrigo Paz Pereira—, resolvió desvincularlo del cargo y nombrar en su reemplazo a José Vicente Herrera Amenábar. Exactamente seis meses después, el 2 de junio de 2026, el Directorio de BFC aceptó el cese de funciones de Antonio Martin Saravia Flores —quien había ejercido el cargo hasta el 31 de mayo— y designó a Jiménez Córdova como nuevo Gerente General de Pasivos y Relaciones Financieras, cargo que asumió ese mismo día. No fue un movimiento inmediato de un lado del mostrador al otro, pero sí terminó, con un semestre exacto de por medio, gestionando en la empresa deudora el mismo tipo de pasivo bancario estatal que él había ayudado a originar desde la gerencia del banco acreedor.

El 4 de agosto de 2026, ya con Herrera Amenábar al mando, Banco Unión formalizó mediante el Testimonio N.º 490/2026 una reprogramación de la deuda de BFC: amplió el plazo, fijó una tasa efectiva anual de 10% y sumó como garantía una hipoteca sobre el predio “Mercéditas”, de 788,5 hectáreas en el municipio de Pailón. El banco no aceleró el cobro ni ejecutó garantías pese al deterioro ya documentado de BFC. Le dio más tiempo, apenas cinco días después de que la empresa reconociera ante la ASFI el incumplimiento de sus compromisos financieros.

El Fondo de Contingencia bajo presión

El Fondo de Contingencia es un mecanismo de cobertura adicional que Frigorífico BFC debe constituir por cada una de sus cinco emisiones de bonos, según lo establecido en los prospectos complementarios inscritos ante la ASFI. Su función es actuar como respaldo extraordinario cuando el emisor no logra provisionar a tiempo los recursos para pagar capital o intereses de un cupón, evitando un incumplimiento formal frente a los tenedores de bonos, entre ellos la Gestora Pública de Pensiones. En teoría, es un colchón de última instancia, no una fuente regular de pago para las obligaciones ordinarias de la empresa.

En 2026 esa lógica se puso a prueba de forma reiterada. El 23 de febrero, BFC publicó la provisión de fondos para el Cupón 3 de la Emisión 4, pero un problema operativo impidió completarla y obligó a usar el fondo al día siguiente; los recursos se restituyeron 48 horas después. El 3 de agosto, el fondo cubrió el Quinto Cupón de la Emisión 1. Y con el Cuarto Cupón de la Emisión 4 hubo un episodio adicional: el 10 de agosto, BFC comunicó a la ASFI que ese mismo día había instruido a Credibolsa el uso del fondo; dos días después, el 12 de agosto, rectificó ese hecho relevante, aclarando que la instrucción no se dio el 10, sino el 11 de agosto, tal como lo había registrado “de forma errónea” en su primer comunicado.

Cada uso obliga a BFC a restituir el fondo dentro del plazo pactado, para preservar el mecanismo, según sus comunicados oficiales. Pero la frecuencia de estos episodios, sumada al incumplimiento de compromisos financieros reportado el 30 de julio, sugiere que el fondo dejó de ser una excepción puntual y pasó a formar parte del funcionamiento ordinario de los pagos de la empresa a sus tenedores de bonos en 2026.

Quién controla realmente BFC

Detrás de Frigorífico Concepción S.A., la empresa paraguaya que posee el 80% de BFC, hay una propiedad muy concentrada: Jair Antonio de Lima controla el 94,92% de esa matriz y preside su directorio desde 2010. Eso significa que su participación económica indirecta sobre la operación boliviana ronda el 75,94% —el control efectivo de tres de cada cuatro bolivianos invertidos en BFC pasa, en última instancia, por una sola persona—. El resto de la matriz paraguaya se reparte entre Carina y Renan Prado Duran de Lima (2,04% cada uno) y Pedro Cassildo Pascutti (1%).

Pascutti es la única persona con participación directa en ambos extremos de la cadena: además de su 1% en la matriz paraguaya, tiene 19% directo en BFC Bolivia y es, a la vez, vicepresidente del directorio de BFC.

El 1% restante de BFC pertenece a Agroganadera Concepción S.A., una sociedad paraguaya que también conduce de vuelta a Jair de Lima: una nota de la Asociación Rural del Paraguay de mayo de 2018 lo identificó como su principal propietario y representante ante ese gremio, y documentos corporativos históricos del grupo vinculan además a esa sociedad con María E. Prado de Lima y Carina Prado de Lima. Es decir, los tres accionistas de BFC —Frigorífico Concepción, Pascutti y Agroganadera Concepción— remiten, directa o indirectamente, al mismo núcleo familiar. Sin embargo, la falta de acceso a una nómina societaria pública y actualizada de Agroganadera Concepción impide conocer cómo se suma ese 1% al cálculo de 75,94% con exactitud.

Jurídicamente, los accionistas registrados de BFC siguen siendo tres personas jurídicas y naturales distintas —Frigorífico Concepción S.A., Pedro Cassildo Pascutti y Agroganadera Concepción S.A.—, no Jair de Lima a título personal. Pero entender quién está detrás de esas razones sociales es relevante, pues la misma matriz que controla BFC fue rebajada a ‘CC’ por Fitch y a ‘C’ por Fix Ratings en junio de 2026, en pleno proceso de reestructuración de su propia deuda, y BFC figura como garante de esas obligaciones. El deterioro no ocurre en una empresa aislada, sino en un grupo familiar transnacional —con sociedades en Paraguay, Bolivia, Brasil, Chile y Estados Unidos— cuya matriz atraviesa exactamente el mismo tipo de crisis financiera que su filial boliviana.

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